El Build-Up: Estrategia de crecimiento y generación de valor

Por qué España es un mercado ideal para el build-up

El mercado español de M&A ha madurado hacia un entorno de disciplina estratégica y búsqueda de valor operativo, dejando atrás los modelos basados en apalancamiento agresivo y elevados múltiplos de entrada. Tras el endurecimiento monetario, la estabilización de tipos del BCE y una inflación moderada han devuelto la previsibilidad a inversores institucionales y corporativos.

Sobre ese telón de fondo, España crece por encima de la media de la eurozona, pero su tejido empresarial arrastra un rasgo estructural decisivo: una atomización extrema en la mayoría de sus sectores. Existen miles de pymes familiares de tamaño medio, sin un líder claro de mercado, con dificultades para digitalizarse, internacionalizarse o acceder a financiación óptima. Esa fragmentación es, precisamente, la materia prima del build-up.

El terreno natural es el middle market —operaciones con un valor de empresa de entre 10 y 100 millones de euros—, donde la consolidación a través de una compañía plataforma permite optimizar costes fijos, ganar poder de negociación con proveedores, retener talento técnico y construir ofertas de servicios con alta recurrencia. Es el segmento en el que prestamos nuestro asesoramiento en M&A y compraventa de empresas.

¿Qué es exactamente un build-up?

Un build-up parte de una plataforma (la primera empresa adquirida o la sociedad cabecera del grupo) sobre la que se integran, una tras otra, las llamadas adquisiciones complementarias o “add-ons”. El objetivo no es solo sumar facturación, sino integrar esas compañías bajo una misma dirección, sistemas y gobernanza, de modo que el grupo resultante valga más que la suma aritmética de sus partes.

Crecimiento orgánico vs. build-up. El crecimiento orgánico es más barato y menos arriesgado, pero lento. El build-up es más rápido y permite ganar tamaño crítico de golpe, a cambio de mayor riesgo de ejecución y necesidades de financiación. Las estrategias más sólidas combinan ambos: crecer por adquisición y, en paralelo, mejorar orgánicamente las compañías integradas.

El arbitraje de múltiplos: el motor financiero del build-up

Es el efecto más característico de esta estrategia. Las empresas pequeñas se compran a un múltiplo de EBITDA bajo, porque el mercado percibe en ellas más riesgo, menos diversificación y fuerte dependencia del fundador. A medida que el grupo crece y se profesionaliza, ese riesgo percibido baja y el grupo pasa a valorarse a un múltiplo más alto.

La diferencia entre el múltiplo al que se compra y aquel al que se valora el grupo consolidado es el Arbitraje de múltiplos: creación de valor que no exige mejorar el negocio, sino solo agregarlo y revalorizarlo al múltiplo corporativo de la plataforma. Esta dinámica es uno de los grandes motores de la consolidación del middle market en España.

En el mercado ibérico, los add-ons pequeños suelen adquirirse a múltiplos de entre 4,0x y 6,0x EBITDA, mientras que las plataformas consolidadas de tamaño institucional aspiran a múltiplos de salida de entre 8,0x y 12,0x EBITDA. Ese diferencial es el que genera retorno inmediato para los accionistas, incluso antes de materializar sinergias. El siguiente ejemplo lo ilustra:

Ejemplo: Una plataforma con 5 M€ de EBITDA absorbe cuatro add-ons de 1 M€ cada uno comprados a 5,0x. Revalorizado el conjunto a 10,0x, se crean 30 M€ solo por arbitraje; con un 15% de sinergias, la creación de valor sube a 43,5 M€. 

Conviene subrayar la lógica: con 60 M€ invertidos (40 en la plataforma y 20 en add-ons), el grupo alcanza un valor de 90 M€ sin tocar el negocio, y de 103,5 M€ si además se capturan eficiencias operativas. Ese es el atractivo que explica la popularidad del modelo.

Si quiere profundizar en cómo se valora un grupo consolidado, puede consultar nuestro artículo sobre valoración de grupos de empresas y holdings y la guía del WACC, clave para entender el coste de capital del grupo.

Otras palancas de creación de valor

Sinergias operativas y economías de escala

La integración bajo una misma estructura elimina duplicidades y gana eficiencia a través de varias palancas:

• Compras: mayor poder de negociación con proveedores al concentrar volumen.
• Estructura: servicios compartidos en administración, finanzas, IT, legal y RR. HH.
• Comercial: venta cruzada entre las carteras de clientes de cada compañía.
• Operaciones: optimización de producción, logística y capacidad instalada.

Mejor acceso y menor coste de financiación

Un grupo más grande, diversificado y con caja recurrente accede a financiación en mejores condiciones: mayores importes, menor coste de capital y estructuras de deuda más flexibles. Las pymes aisladas, en cambio, se topan con límites por su menor tamaño y mayor riesgo percibido. Diseñar la financiación del programa de adquisiciones con un apalancamiento prudente es uno de los factores críticos de éxito.

Atracción de capital riesgo e inversores

Muchos fondos solo entran a partir de cierto umbral de EBITDA, un nivel que una pyme aislada rara vez alcanza. Al consolidar varias compañías, el grupo supera ese umbral y se convierte en un activo invertible, ampliando el universo de compradores e inversores y elevando su valoración de salida.

Cómo se estructuran las operaciones: reparto de riesgos

Comprar bien no es solo acertar el precio: es diseñar una estructura que equilibre la flexibilidad financiera de la plataforma con la mitigación de los riesgos de cada adquisición. En la práctica española actual predominan los esquemas que difieren parte del precio y vinculan a los equipos clave. Estos son los mecanismos más habituales:

Las fases de un build-up: de la tesis a la desinversión

El éxito no depende de comprar muchas empresas, sino de comprar las adecuadas e integrarlas bien. El ciclo suele articularse en cinco fases:

1. Tesis sectorial. Validar que el sector encaja: demanda estable o contracíclica, alta fragmentación, barreras superables con escala y sinergias cuantificables. Aquí se dibuja el mapa preliminar de sinergias.
2. Adquisición de la plataforma. Elegir la compañía ancla (con frecuencia >20 M€ de facturación en el mercado medio español), con dirección profesionalizada, ERP escalable y estados financieros sólidos. No debe necesitar una reestructuración profunda: debe ser el motor del grupo.
3. Ejecución de add-ons. Construir un pipeline de objetivos por complementariedad geográfica, de producto o de cliente, y ejecutar con rapidez y documentación estandarizada, respetando los límites de endeudamiento de la tesis.
4. Integración (PMI). La fase crítica: unificar sistemas (ERP, facturación, contabilidad), centralizar servicios compartidos y, sobre todo, gestionar con sensibilidad la cultura y la retención del talento clave.
5. Desinversión. Presentar el grupo como líder sectorial unificado y maximizar el valor mediante procesos competitivos (subastas) que atraigan a fondos de mayor tamaño o a compradores industriales internacionales dispuestos a pagar primas estratégicas.

Casos reales en España

La viabilidad del modelo se aprecia mejor con ejemplos recientes del mercado ibérico, donde la agregación transformó operadores regionales en líderes de escala europea.

Grupo Solitium: consolidación de servicios IT y ofimática

Fundado en 2005 como distribuidor local de impresión y ofimática, Solitium captó el interés de la gestora española ProA Capital, que tomó una participación mayoritaria en 2019. La tesis: un mercado de distribución muy fragmentado y una demanda creciente de ciberseguridad, nube y transformación digital por parte de las pymes.

Bajo ProA, Solitium completó más de 40 adquisiciones complementarias en la península, con tres palancas principales:

• Centralización del soporte técnico: una red unificada de más de 600 ingenieros con asistencia centralizada, reduciendo costes por dispositivo.
• Evolución del porfolio: del hardware ofimático hacia servicios gestionados de IT de alto valor (nube, ciberseguridad, gestión documental, impresión 3D).
• Venta cruzada: introducción de la nueva cartera en una base histórica de casi 50.000 clientes pyme.

El resultado: triplicar su tamaño en seis años, superar los 1.400 empleados y alcanzar 264 M€ de facturación en 2024 (con previsión de ~285 M€ en 2025). En octubre de 2025, ProA desinvirtió mediante la venta al grupo industrial francés Koesio, en una operación valorada en más de 250 M€: un caso de manual de cómo un build-up genera un activo de escala institucional atractivo para un comprador estratégico transfronterizo.

Proclinic Group: consolidación de la distribución dental europea

En 2021, Miura Partners adquirió Proclinic —distribuidor de consumibles y equipos odontológicos— con la tesis de convertir a un líder nacional en un gigante europeo. El sector ofrecía condiciones óptimas: alta recurrencia de compra, resistencia a los ciclos y una distribución muy atomizada en Francia, Italia y el Benelux.

A través de la plataforma, Miura ejecutó adquisiciones transfronterizas selectivas:

• Exotec Dentaire (Francia, 2022): acceso directo al mercado galo y capacidad de integrar márgenes con marcas propias.
• VS Dental (Italia, 2024): ~20 M€ de facturación adicional y un nuevo almacén con servicio en 24/48 h en la región alpina.
• Dentalair (Países Bajos, 2024): expansión hacia el Benelux, Alemania occidental y mercados escandinavos.

En paralelo, Miura lanzó una plataforma de e-commerce unificada y migró hacia un modelo multicanal digital. El plan cumplió sus objetivos antes de lo previsto, lo que permitió en abril de 2024 una recapitalización superior a 200 M€mediante un vehículo de continuación de un solo activo, co-liderado por Keyhaven Capital Partners y apoyado por NORD Holding, para financiar la siguiente fase de expansión paneuropea.

Dos build-ups liderados por capital privado español con resultados muy distintos en su mecanismo de salida.

Riesgos y señales de alerta

El build-up es exigente en ejecución. Incorporar varias estructuras a gran velocidad genera presiones que, mal gestionadas, erosionan márgenes y destruyen valor. Estos son los principales riesgos y cómo mitigarlos:

• Indigestión de integración (PMI): retrasos de más de 6 meses en unificar el ERP, fuga de clientes del add-on. Mitigación: oficina de integración (PMO) con presupuesto propio, auditoría técnica de IT previa al cierre y migración de datos por fases.
• Pérdida de capital humano crítico: salida de fundadores o perfiles clave en el primer año. Mitigación: cláusulas de permanencia y retribución variable a 3 años, planes de incentivos (phantom shares) y comunicación transparente.
• Asfixia financiera por sobreendeudamiento: apalancamiento (Deuda Neta / EBITDA) por encima de 4,0x. Mitigación: estructuras de capital equilibradas, financiar add-ons con la caja del grupo y test de estrés.
• Sinergias que no se materializan: margen EBITDA por debajo de la media histórica. Mitigación: modelar sinergias de forma conservadora, asignar responsables y auditar desviaciones mes a mes.
• Distracción del negocio principal: frenazo del crecimiento orgánico de la plataforma. Mitigación: separar el equipo de desarrollo corporativo de la dirección operativa.

Recomendaciones para la dirección

1. Escalabilidad de la plataforma primero. No iniciar las compras hasta garantizar que la compañía ancla tiene ERP, control de gestión, gobierno y capacidad directiva para integrar operaciones concurrentes.
2. Integrar con playbooks repetibles. Estandarizar y documentar la unificación de marcas, sistemas, facturación y RR. HH. para reducir la improvisación y acelerar las sinergias desde el primer mes.
3. Alinear a los equipos locales. Usar rollover de capital y earn-outs para retener a fundadores y mandos clave y proteger la relación con los clientes históricos.
4. Disciplina financiera. Mantener los múltiplos de entrada de los add-ons por debajo del múltiplo de la plataforma y preservar holgura de endeudamiento ante escenarios adversos.

Conclusión: el build-up premia la disciplina, no la prisa

El build-up es una de las estrategias más eficaces para crecer rápido y consolidar sectores fragmentados. Su capacidad para generar sinergias, mejorar la rentabilidad y capturar el arbitraje de múltiplos lo convierte en una herramienta central del M&A y del private equity. Bien ejecutado, transforma un conjunto de pymes en un grupo más rentable, más financiable y mucho más valioso, como demuestran casos como Solitium o Proclinic.

Su éxito, sin embargo, no depende de comprar muchas empresas, sino de comprar las adecuadas, estructurar bien cada operación e integrarlas con método. La diferencia entre crear y destruir valor está casi siempre en la disciplina: en mantener los múltiplos de entrada bajos, preservar la holgura financiera y ejecutar la integración con un plan repetible. Es un proyecto de años que exige rigor en cada fase, desde la tesis sectorial hasta la desinversión.Y es, precisamente, donde el acompañamiento de un asesor financiero independiente marca la diferencia.

Cómo le ayuda Maraz Corporate Finance

En Maraz Corporate Finance asesoramos a empresarios, family offices y fondos en operaciones de M&A en el middle market español. Si está considerando una estrategia de crecimiento por adquisición —o si es usted quien recibe una oferta de un grupo en plena consolidación—, le acompañamos en todo el recorrido:

• Definición de la tesis y búsqueda de objetivos en su compraventa de empresas (M&A).
• Valoración de empresas y grupos, para fijar múltiplos razonables y proteger el arbitraje.
• Due diligence financiera de cada add-on, para evitar sorpresas tras el cierre.
• Estructuración de la financiación del programa de adquisiciones, manteniendo un apalancamiento prudente.
• Apoyo en la gestión financiera del grupo durante la integración como CFO externo.

Y si su objetivo es preparar la compañía para venderla en las mejores condiciones, le recomendamos empezar por nuestras guías sobre cómo aumentar el valor de su empresa antes de venderla y los impuestos por la venta de una empresa en España.

Javier de Rojas Roca de Togores

Socio – Maraz Corporate Finance

FAQs sobre el Build-Up

¿Qué diferencia hay entre un M&A tradicional y un build-up?

El M&A tradicional suele consistir en adquisiciones oportunistas e independientes. El build-up es un plan de consolidación sectorial sistemático y a largo plazo: parte de una plataforma sólida sobre la que se realizan múltiples add-ons secuenciales, unificando procesos y maximizando el valor de salida vía arbitraje de múltiplos y eficiencias de escala.

¿Por qué genera tanto valor el arbitraje de múltiplos?

Porque las pymes pequeñas se compran a múltiplos bajos (típicamente 4,0x–6,0x EBITDA) por su mayor riesgo y dependencia del fundador. Al integrarlas en una plataforma mayor, diversificada y profesionalizada, el riesgo percibido baja y el grupo se valora a un múltiplo premium (8,0x–12,0x), aplicado al EBITDA acumulado. Una valoración profesional ayuda a cuantificar y proteger ese diferencial.

¿Por qué se pide al fundador que reinvierta (rollover)?

La reinversión (habitualmente del 10% al 30% del precio) alinea intereses a largo plazo: convierte al antiguo propietario en accionista del grupo y lo incentiva a apoyar la integración, retener a sus clientes y ejecutar la venta cruzada.

¿Qué mecanismos contractuales son más frecuentes en España?

Earn-outs (~60% de las operaciones), caja cerrada o Locked-Box (39% frente al 30% de cuentas de cierre) y seguros de manifestaciones y garantías o W&I (~36% en private equity). Estructurar bien estos mecanismos es parte del asesoramiento en la operación.

¿Qué señales de alerta desaconsejan una adquisición?

Discrepancias culturales severas o ERP incompatibles, dependencia absoluta del fundador sin permanencia ni earn-out, apalancamiento consolidado por encima de 4,0x y una plataforma ancla sin la infraestructura para digerir la integración. Una due diligence rigurosa de cada add-on permite detectar estas señales a tiempo.